徽声在线8月17日讯（编辑 李明轩）就在上周一，全球知名芯片巨头英伟达正式宣布与华尔街多家顶级金融机构达成一项重要协议，该协议旨在通过筹集巨额资金，为其客户购买算力提供强有力的融资支持。据知情人士透露，这些金融机构计划在未来数年内部署超过5000亿美元的外部资本，而英伟达将在这场资本盛宴中扮演合作牵头方的关键角色，而非直接出资方。

事实上，在英伟达宣布这一举措之前，投资者们就已经开始密切关注那些隐藏在主要人工智能（AI）企业资产负债表背后、却可能在行业寒冬来临时浮出水面的约700亿美元“隐形债务”，这一潜在风险让市场倍感忧虑。

据深入调查，这种隐形债务的载体是一种被称为“剩余价值担保”（Residual Value Guarantee，简称RVG）的结构性金融安排，其金额可能高达数百亿美元。这种安排实质上是大型企业利用其较高的信用评级，为客户降低融资成本的一种有效手段。

具体操作层面，这类安排通常涉及多个复杂环节：首先，一家特殊目的实体（SPV）会借款购买芯片，而贷款则由未来使用这些芯片的企业与其签订的合同所产生的现金流作为支撑。一旦该企业停止付款，相关资产将被重新出租或出售，以偿还剩余债务。若最终仍存在资金缺口，则由担保方承担补足责任。

随着算力需求的持续飙升，这种担保机制对英伟达和博通等大型芯片公司而言，几乎等同于一场“无本万利”的盛宴，因为它们无需增加自身债务负担，就能显著提升对客户和人工智能公司的销售额。值得一提的是，Meta Platforms Inc.已率先在其数据中心采用了这种方式，并在相关文件中明确提及了其RVG安排。

“由于剩余价值担保的支付可能性极低，因此我们迄今为止尚未记录任何相关负债。”Meta在文件中如此写道。

此外，博通还将这一创新逻辑延伸至芯片融资领域。在代号为“Big Sky”的宏伟项目中，博通为一笔高达350亿美元的债务交易提供了担保支持——Apollo全球管理和黑石集团等知名机构投资者出资购买定制AI芯片，再出租给Anthropic使用。这一精妙安排不仅使高级债务获得了投资级评级，还显著降低了融资成本。

从理论层面分析，这种流程的风险似乎微乎其微。然而，投资者们对这套逻辑似乎并不完全信服。

支持者认为，未来几年芯片需求将持续旺盛，远超供应能力。同时，债务结构设计为可随时间推移全额偿还，这意味着任何剩余价值支持的芯片潜在成本也会逐渐降低。可以说，技术风险最终落在了那些拥有充足现金储备的公司资产负债表上，以便在出现问题时能够从容应对。

然而，评级机构并未完全排除启动这些担保机制的可能性，投资者们也纷纷敦促企业对表外风险的累积保持高度警惕。华尔街此前就对人工智能基础设施建设的迅猛发展能否带来足够回报持怀疑态度。在行业低迷时期，这些担保机制可能会迫使芯片制造商在自身盈利面临巨大压力的情况下，仍需履行数十亿美元的投资承诺。

华尔街发出风险警示

美国资管机构双线资本（DoubleLine）投资组合经理Mariya Entina表示：“这简直就像是在钻制度的空子；你试图从评级机构那里获得特殊待遇，从而拿到尽可能高的评级。我们正在步入一个金融工程盛行的时代。而这正是我所担忧的：当金融工程成为主流时，它就会掩盖金融的真实面貌。”

CreditSights分析师则在最新报告中将英伟达的“剩余价值担保”比作“卖出一个看跌期权”。

“这具有明显的顺周期性，并可能加剧经济繁荣与衰退的波动。在繁荣阶段，担保几乎无需成本；但在严重的、突如其来的经济衰退中，如果客户违约且硬件市场价值大幅下跌，担保的重要性将凸显无遗。”分析师们如此写道。

TCW全球信贷联席主管Brian Gelfand表示：“这绝非普通的投资级信贷承销业务。它远比那复杂得多。鉴于其表外性质，尾部风险相对较高。”

评级机构发出严厉警告

英伟达首席执行官黄仁勋此前在社交媒体平台X上发帖称，他的公司可能为相关机会提供最高25%的残值支持机制，具体比例将视个案而定。

他写道：“我们的职责是帮助释放大量独立资本，同时保持严格的风险敞口管理。”

此外，“Big Sky”项目是博通公司在6月份达成的名为AI XPV平台计划的首个重要组成部分。博通首席执行官陈福阳（Hock Tan）此前表示，公司正与阿波罗、黑石及其他主要投资者携手打造其称之为AI XPV平台的宏伟项目，计划到2028年部署超过20吉瓦的计算能力。

而据美国银行策略师估算，该平台到2029年中期可能累积高达3700亿美元的高级债务。这意味着表外担保的潜在规模可能远超此前预期。

穆迪评级分析师在一份详尽报告中写道：“主要风险在于短期内可能发生多起此类交易。我们认为，博通或有义务的大幅增加，即便其现有债务的杠杆率保持较低水平，也将严重限制博通的财务灵活性，并可能对公司信用状况形成压制。”

他们进一步指出，虽然人工智能基础设施的中期前景依然强劲，但由于长期前景存在不确定性，触发保障机制的风险依然不容忽视。

标普全球评级则表示，它将博通提供的剩余价值支持视为“类似或有债务的义务”，并明确表示将把这部分纳入调整后的债务计算中。

根据美国会计准则，企业通常仅在损失"可能发生且可合理估计"时才将或有负债计入资产负债表，否则只需在财务报表附注中披露相关信息。这正是这批负债得以游离于账表之外的制度基础所在。

（徽声在线 李明轩）